در سلسله یادداشت‌های بورسی خواستم که خواننده‌های علاقمند به بازارهای مالی، با نمونه تحلیل بنیادی سهام و دیدگاه نویسنده این بخش، آشنا بشوند.
مطالعه نمونه تحلیل‌های بنیادی قدم مهمی در درک بازارهای مالی و آشنا شدن با صنایع مختلف می‌باشد.
این مقاله به قلم تحلیل‌گر بازار بورس ایران، آقای رضا قربانی آماده و منتشر شده است.

معرفی شرکت

 شرکت فولاد خوزستان بزرگترین عرضه کننده محصولات نیمه‌نهائی فولادي (اسلب، بلوم و بیلت) و دومین قطب تولید فولاد خام کشـور و یکی از بنگاه‌هاي پیشـروي اقتصـادي اسـت که در عرصـه‌هاي ملی و منطقه‌اي حضـوري فعال دارد. این شـرکت با وســعت ۳/۸ کیلومتر مربع، در مجاورت شــهر اهواز، مرکز اســتان خوزســتان در جنوب غربی کشــور، واقع شــده اســت. فولاد خوزســـتان اولین مجتمع تولید آهن و فولاد کشـــور به روش احیاء مســـتقیم و کوره قوس الکتریکی اســـت که در تاریخ ۱۳۶۶/۱۱/۱۳ تحت شماره ۶۸۸۸۹ در اداره ثبت تهران به ثبت رسیده و در ۱۲فروردین سال ۱۳۶۸ افتتاح شده است. نام این شرکت در تاریخ ۱۳۷۱/۰۴/۰۶ به صنایع فولاد اهواز و سپس در تاریخ   ۱۳۷۴/۰۹/۰۲ به شرکت فولاد خوزستان تغییر یافته است. طی قریب سه دهه تلاش کارکنان و متخصصین زبردست این صنعت، فولاد خوزستان طرح‌هاي توسعه را در فاز اول از ظرفیت اولیه ۱,۵تا ۲,۴ میلیون تن و در فاز دوم تا ۳,۲میلیون تن و هم اکنون بالغ بر ۳,۸ میلیون تن را محقق ســاخته اســت. در طول این سال‌ها شرکت همواره متعهد به کیفیت و خدمت به مشتري بوده و دریافت گواهینامه‌هاي سیستم مدیریت کیفیت مؤید این واقعیت است.

زنجیره ارزش صنعت فولاد

 سنگ آهن پس از استخراج از معدن و انجام عملیات تغلیظ (کنسانتره سازي) در محل معدن، از طریق جاده ، راه‌آهن و یا دریا و یا ترکیبی از روش‌هاي حمل به واحد انبا‌شت و برداشت منتقل و از طریق نوار نقاله به کارخانجات گندله سازي منتقل شده و به گلوله هاي کوچکی به نام گندله تبدیل می‌شود. گندله‌ها بعد از انجام عملیات پخت، در کوره احیاء مستقیم با استفاده از گازهاي یا احیائی که از ریفرمرهاي گاز طبیعی به دســـت می‌آیند، احیاء می‌شـــوند. محصـــول این عملیات آهن اســـفنجی نام دارد که در کوره‌هاي قوس الکتریکی (در بستري از قرا ضه مذاب) ذوب شده و پس از پالایش و آلیاژ سازي به فولاد مذاب تبدیل می شود.  فولاد مذاب تهیه شده توسط ماشینهاي ریخته گري مداوم به بیلت، بلوم و اسلب تبدیل می‌شود. اگر زنجیره ارزش صنعت فولاد را شــامل ۶ مرحله بدانیم، محدوده فعالیتهاي شــرکت فولاد خوزســتان در این زنجیره شــامل ۳ مرحله فرآوري ســنگ آهن، آهنسازي و فولادسازي می‌شود که در شکل زیر با رنگ قرمز نشان داده شده است:
زنجیره ارزش

نمودار جریان گردش مواد و محصول در واحدهاي تولیدي شرکت فولاد خوزستان:

گردش مواد

سهامداران

گروه توسعه اقتصادی پایندگان با دارا بودن ۴۶٫۲۴ درصد سهام شرکت بزرگترین سهامدار این شرکت است و پس از آن شرکت های سرمایه‌گذاری استانی و صندوق بازنشستگی کشوری دارای ۷٫۳۱ و ۳٫۳۱ درصد از سهام شرکت فخوز هستند.

سهامداران

سهم در یک نگاه

با نگاه اجمالی به جدول زیر می‌توان دریافت که سهم در یک ماه گذشته(منتهی به شهریور۹۹) که شاخص بازار اصلاحی ۱۰ درصدی را تجربه کرده دارای بازدهی مثبت ده درصد بوده است و توانسته است سهامداران خود را خشنود کند. یکی از دلایل اقبال به این سهم در این مدت صادرات مناسب شرکت در مردادماه و همچنین افزایش نرخ فروش محصولات ناشی از بالا رفتن نرخ دلار را داشته است. بازده سه ماهه  فولاد خوزستان برابر با ۳۷ درصد و در مقابل بازده ۱۴ درصدی شاخص وضعیت مطلوب‌تری داشته است و در نهایت در بازه یکساله  بازده تقریبا برابر داشته‌اند. مقایسه حجم معاملات ۳۰ و ۹۰ و ۲۰۰ روزه نشان می دهد که حجم معاملات ۳۰ روزه حدود ۴۲ درصد از حجم معاملات این سهم در بازه بلندمدت ۲۰۰ روزه بوده است و این خود موکد اقبال سهامداران به سرمایه گذاری در سهم فخوز و صنایع فولادی است.

خلاصه

بازده ۱ ماهه ۱۰٫۷۰%
بازده ۳ ماهه ۳۷٫۴۰%
بازده ۱ ساله ۴۱۳٫۴۰%
بازه ۵۲ هفته‌ای ۸,۳۰۶ – ۵۵,۴۴۰
میانگین حجم ۳۰ روزه ۳۹٫۰۷ M
میانگین حجم ۹۰ روزه ۴۱٫۰۹ M
میانگین حجم ۲۰۰ روزه ۲۸٫۲۱ M
میانگین ارزش ۳۰ روزه ۱,۷۷۵٫۱۱ B
میانگین ارزش ۹۰ روزه ۱,۶۴۶٫۲۸ B
میانگین ارزش ۲۰۰ روزه ۸۹۷٫۳۴ B
تعداد سهام ۱۹٫۰۵ B
سهام شناور ۲۴%
ارزش بازار ۸۷۸,۹۰۶٫۸۸ B
درصد از صنعت ۱۲٫۱۰%
درصد از بازار ۱٫۲۰%
بتای ۳۶ ماهه ۰٫۸۹
سود هر سهم (ttm) ۱۷۸۲۰۰%
سود نقدی ۵۳۰

مروری بر وضعیت صنعت و جایگاه فعلی فولاد ایران در دنیا

بر اساس داده‌ها ISA، در سال ۲۰۱۹ ایران توانست رتبه دهم در بین کشورهای تولید کننده فولاد در جهان را به خود اختصاص دهد. در حالی‌که در سال ۲۰۱۶ در رتبه ۱۴ام قرار داشت. در واقع ایران بزرگترین تولید‌کننده فولاد در منطقه است. میزان تولید جهانی فولاد چیزی حدود ۱۹۰۰ میلیون تن است که ۵۳٫۳ آن توسط کشور چین تولید می شود. در رده های بعدی کشورهای هند، ژاپن، آمریکا، ….و ایران -دهمین کشور تولید کننده فولاد با تولید ۳۲ میلیون تنی- حضور دارند.

 

ردیف کشور ۲۰۱۹ درصد از کل
جهان ۱۸۶۹٫۹ ۱۰۰
۱ چین ۹۹۶٫۳ ۵۳٫۳
۲ هند ۱۱۱٫۲ ۱۱٫۲
۳ ژاپن ۹۹٫۳ ۱۰٫۰
۴ آمریکا ۸۷٫۹ ۸٫۸
۵ روسیه ۷۱٫۶ ۷٫۲
۶ کره جنوبی ۷۱٫۴ ۷٫۲
۷ آلمان ۳۹٫۷ ۴٫۰
۸ ترکیه ۳۳٫۷ ۳٫۴
۹ برزیل ۳۲٫۲ ۳٫۲
۱۰ ایران ۳۱٫۹ ۳٫۲
۱۱ سایر کشورها ۲۹۴٫۷ ۲۹٫۶

میزان تولید فولاد
کیوان جعفری تهرانی، کارشناس ارشد بین‌المللی صنایع فولاد در مارس ۲۰۲۰ در مصاحبه‌ای اعلام کرد که ایران قصد دارد طبق برنامه جامع فولادی خود تا سال ۲۰۲۵، میزان تولید فولاد خام خود را به ۵۵ میلیون تن برساند.

او همچنین در رابطه با تحریم‌هایی که علیه ایران وضع شده چنین بیان کرد، با وجود تحریم‌های سخت وضع شده بر این صنایع و مشکلاتی که در زمینه تجارت و صادرات ایجاد شده، تولیدکنندگان فولاد ایران یاد گرفته‌اند که با این تحریم‌ها کنار بیایند و صادرات محصولات فلزی ایران در مقایسه با سال گذشته افزایش یافته است.

تاثیر ارز بر روی صادرات و رقابت صادراتی

در سال‌های اخیر و پس از شرایط سخت تحریمی و کاهش درآمدهای نفتی کشور، صنعت فلزات اساسی و به خصوص تولید فولاد نقش بسزایی در صادرات و تأمین نیازهای ارزی کشور داشته‌اند. در آینده نیز ادامه روند افزایش تولید و صادرات محصولات فلزی، علاوه بر کمک به چرخه اقتصادی کشور و جلوگیری از کاهش ارزش پول ملی، باعث سودآوری قابل توجه سهامداران این گروه نیز خواهد شد.
یکی از مهمترین مباحث در تحلیل بنیادی شرکت‌ها میزان فروش داخلی و فروش صادراتی آن‌هاست. شرکت فولاد کاوه جنوب کیش با ۷۳/۲%، فولاد خوزستان با ۵۷% و ذوب‌آهن اصفهان با ۴۲/۳% فروش صادراتی، بخش زیادی از تولیدات خود را در بازارهای خارجی به فروش می‌رسانند. فولاد مبارکه اصفهان نیز اگر چه مقدار کمی از تولیدات خود را صادر می‌کند (حدود ۱۱%) اما به لحاظ فروش ریالی در رده های بالایی شرکت های فولادی قرار می گیرد.

درآمد فخوز

با توجه به زنجیره ارزش شرکت فولاد خوزستان، عمده درآمد این شرکت از فروش بوم، بیلت و اسلب است. در شکل زیر به مقایسه میزان فروش و بهای تمام شده شرکت طی سالهای ۱۳۹۴ تا ۱۳۹۸ نشان داده شده است. طی این سالها با توجه به افزایش نرخ دلار نرخ محصولات شرکت افزایش داشته است به طوریکه میزان فروش شرکت در سال ۱۳۹۸ تقریبا چهار برابر فروش آن در سال ۱۳۹۴ بوده است.

فروش و بهای تمام شده

با اینکه درآمد شرکت افزایش چشمگیری داشته است اما حاشیه سود شرکت در حوالی ۳۰ درصد بوده است زیرا بهای تمام شده شرکت نیز به همان نسبت درآمد رشد داشته است.

حاشیه سود ناخالص

نرخ فروش

عمده محصولات شرکت بلوم، بیلت و اسلب هست و از آنجایی که نرخ داخلی محصولات در بورس کالا نزدیک به نرخ محصولات صادراتی است و دلار افزایش محسوس در سالیان قبل داشته است، نرخ محصولات نیز رشد قابل توجهی را تجربه کرده اند به طوری که در اواخر شهریور نرخ فروش شمش فولاد خوزستانی رکورد صد میلیون ریالی به ازا یک تن را زد و از این مرز عبور کرد.

محصول فروش داخل فروش صادراتی درصد فروش صادراتی
بلوم و بیلت ۱۰۰۰۰۰۰ ۱۴۴۰۰۰۰ ۰٫۶۰
اسلب ۸۰۰۰۰۰ ۵۶۰۰۰۰ ۰٫۴۰

در نمودار زیر رشد نرخ محصولات در این سالها به طور واضح نشان داده شده است.

نرخ فروش محصولات

بهای تمام شده

در شرکت فولاد خوزستان بهای تمام شده حدود ۷۰ تا ۷۵ درصد درآمد شرکت است و از اهمیت بالایی برخوردار است پس نیاز داریم اجزاء آن را بشناسیم تا بتوانیم دقت تحلیل خود را بالا ببریم. چنانچه در نمودار زیر ملاحظه می کنید مواد مستقیم مصرفی بیشترین سهم را در بهای تمام شده دارد. مواد مستقیم مصرفی شامل گندله، آهن اسفنجی و آهن قراضه ، مواد افزودنی و فروآلیاژها می باشد. با توجه به قوانین قیمت گذاری در ایران، قیمت گندله، آهن اسفنجی و آهن قراضه درصدی از قیمت شمش فولاد خوزستان است و با بالا رفتن نرخ محصولات، هزینه مواد مستقیم مصرفی نیز افزایش می یابد.
اجزای بهای تمام شده

سربار تولید قسمت دیگر بهای تمام شده را تشکیل می‌دهد. هزینه مواد مصرفی حدود ۴۷ از هزینه سربار را در سال ۱۳۹۸ تشکیل داده است. بعد از هزینه مواد مصرفی، هزینه انرژی و حقوق و دستمزد از اقلام مهم تشکیل دهنده سربار هستند که با توجه به تورم و نرخ گذاری‌های دولتی تغییر می کند. با توجه به تورم انتظاری در نیمه دوم سال ۱۳۹۸ و همچنین سال ۱۳۹۹ پیشبینی می‌شود در این بخش بهای تمام شده نیز رشد محسوسی را داشته باشیم.

هزینه سربار

نسبت‌های مالی

سودآوری  (TTM/MRQ) ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۵-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۶-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۷-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۸-۱۲ TTM/MRQ
حاشیه سود ناخالص ۰٫۲۴ ۰٫۳۰ ۰٫۳۳ ۰٫۲۶ ۰٫۲۵
حاشیه سود عملیاتی ۰٫۱۸ ۰٫۲۵ ۰٫۲۸ ۰٫۲۳ ۰٫۲۳
حاشیه سود قبل از مالیات ۰٫۱۵ ۰٫۲۴ ۰٫۲۹ ۰٫۲۳ ۰٫۲۲
حاشیه سود خالص ۰٫۱۳ ۰٫۲۳ ۰٫۲۸ ۰٫۲۱ ۰٫۲۰
بازده دارایی ها ۰٫۱۲ ۰٫۳۰ ۰٫۳۹ ۰٫۲۶ ۰٫۲۴
بازده حقوق صاحبان سهام ۰٫۳۳ ۰٫۶۱ ۰٫۸۲ ۰٫۵۹ ۰٫۵۵
نسبت سود قبل از بهره و مالیات به دارایی ۰٫۱۵ ۰٫۳۳ ۰٫۴۰ ۰٫۲۹ ۰٫۲۷
 

 

         
کارایی  (TTM/MRQ) ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۵-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۶-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۷-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۸-۱۲ TTM/MRQ
گردش دارایی ها ۰٫۸۸ ۱٫۳۱ ۱٫۴۱ ۱٫۲۶ ۱٫۲۰
گردش دارایی های ثابت ۲٫۸۳ ۳٫۹۳ ۵٫۶۲ ۶٫۶۷ ۶٫۵۹
گردش موجودی کالا ۲٫۶۸ ۴٫۱۰ ۳٫۹۰ ۲٫۵۵ ۲٫۳۴
گردش حساب های دریافتنی ۵٫۶۳ ۵٫۷۱ ۱۰٫۸۸ ۱۰٫۵۸ ۱۰٫۱۲
           
اهرم/ریسک  (TTM/MRQ) ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۵-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۶-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۷-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۸-۱۲ TTM/MRQ
جمع بدهی ها به جمع دارایی ها ۰٫۵۶ ۰٫۴۵ ۰٫۴۹ ۰٫۵۱ ۰٫۴۹
جمع بدهی ها به حقوق صاحبان سهام ۱٫۲۹ ۰٫۸۲ ۰٫۹۷ ۱٫۰۳ ۰٫۹۶
نسبت بدهی ۰٫۱۵ ۰٫۱۳ ۰٫۱۰ ۰٫۰۶ ۰٫۰۶
نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام ۰٫۳۵ ۰٫۲۴ ۰٫۱۹ ۰٫۱۳ ۰٫۱۱
نسبت بدهی های بلند مدت ۰٫۰۰ ۰٫۰۰ ۰٫۰۰ ۰٫۰۰ ۰٫۰۰
نسبت سود انباشته به دارایی ها ۰٫۱۴ ۰٫۲۸ ۰٫۳۱ ۰٫۳۴ ۰٫۳۸
نسبت پوشش هزینه بهره ۴٫۲۴ ۹٫۶۶ ۱۱٫۳۰ ۱۳٫۴۶ ۱۵٫۷۱
           
نقدینگی  (TTM/MRQ) ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۵-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۶-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۷-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۸-۱۲ TTM/MRQ
نسبت جاری ۰٫۹۲ ۱٫۱۸ ۱٫۳۲ ۱٫۲۹ ۱٫۴۱
نسبت آنی ۰٫۴۶ ۰٫۶۹ ۰٫۷۰ ۰٫۴۹ ۰٫۶۷
نسبت نقد ۰٫۱۵ ۰٫۱۶ ۰٫۱۲ ۰٫۱۵ ۰٫۱۲
           
وجوه نقد  (TTM/MRQ) ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۵-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۶-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۷-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۸-۱۲ TTM/MRQ
نسبت وجه نقد آزاد شرکت به درآمد ۰٫۱۱ ۰٫۱۳ ۰٫۰۶ ۰٫۱۷ ۰٫۲۵
نسبت وجه نقد آزاد شرکت به سود خالص ۰٫۷۸ ۰٫۰۰ ۰٫۰۰ ۰٫۰۰ ۱٫۲۶
نسبت جریان نقد سهامداران به درآمد ۰٫۰۸ ۰٫۰۸ ۰٫۰۰ ۰٫۰۰ ۰٫۲۳
نسبت جریان نقد سهامداران به سود خالص ۰٫۶۲ ۰٫۳۵ ۰٫۲۱ ۰٫۶۷ ۱٫۱۵
نسبت مخارج سرمایه ای به درآمد ۰٫۰۵ ۰٫۰۴ ۰٫۰۳ ۰٫۰۵ ۰٫۰۵
نسبت مخارج سرمایه ای به سود خالص ۰٫۴۰ ۰٫۱۷ ۰٫۱۲ ۰٫۲۲ ۰٫۲۴
نسبت وجه نقد عملیاتی به درآمد ۰٫۱۹ ۰٫۱۶ ۰٫۰۹ ۰٫۲۱ ۰٫۳۰
نسبت وجه نقد عملیاتی به جمع بدهی ها ۰٫۲۶ ۰٫۴۱ ۰٫۲۵ ۰٫۴۷ ۰٫۶۴
           
ارزش گذاری  -میلیارد (TTM/MRQ) ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۵-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۶-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۷-۱۲ ۱۲ماهه منتهی به ۱۳۹۸-۱۲ TTM/MRQ
ارزش بنگاه ۵۱۲۴۹٫۷ ۷۳۹۰۸٫۴ ۱۵۸۸۷۳٫۳ ۲۵۲۹۷۴٫۴ ۵۸۸۵۲۲٫۳
ارزش دفتری ۲۳۰۴۷٫۷ ۳۳۰۴۲٫۷ ۵۳۷۳۹٫۱ ۶۸۰۸۷٫۹ ۸۰۳۹۱٫۳
وجوه نقد عملیاتی ۹۱۷۳٫۵ ۱۱۲۷۲٫۶ ۱۰۵۴۵٫۴ ۳۳۰۶۸٫۸ ۵۰۲۸۳٫۴
وجه نقد آزاد شرکت ۵۰۷۰٫۰ ۹۰۱۹٫۸ ۷۱۲۸٫۴ ۲۶۱۸۰٫۲ ۴۲۷۲۵٫۰
وجه نقد آزاد سهامداران ۴۰۱۲٫۶ ۵۷۵۹٫۰ -۴۳۷٫۱ -۳۸۸۲٫۵ ۳۹۱۴۲٫۱

برآورد سود آتی

در برآورد خود برای سود سال ۱۴۰۰، نرخ اسلب جهانی را به عنوان عامل تاثیرگذار برابر با ۳۹۰ دلار و نرخ دلار را به عنوان دیگر عامل مهم ۳۹۰ در نظر گرفته ایم. با فرض تورم ۲۰ درصدی در نیمه دوم سال ۱۳۹۸ و ۳۵ درصدی در سال ۱۴۰۰ و همچنین فرض رشد ۵۰ درصدی نرخ یوتیلیتی‌ها انتظار داریم شرکت فولاد خوزستان در سال ۱۴۰۰، ۶۵۳ تومان به ازاء هر سهم سود بسازد. با توجه به قیمت فعلی ۴۶۰۰ تومانی سهم، این سهم دارای پی بر ای فوروارد ۷ می‌باشد. در جدول زیر میزان سود شرکت در سه حالت مختلف مورد بررسی قرار داده ایم:

تحلیل حساسیت
دلار ۲۵۰۰۰۰ ۲۷۰۰۰۰ ۳۰۰۰۰۰
قیمت جهانی ۴۰۰ ۳۹۰ ۳۷۰
تورم ۰٫۳۵ ۰٫۴ ۰٫۳۵
EPS ۶۸۰ ۷۲۴ ۷۹۸